结构化债券投资(精选8篇)
结构化债券投资篇1
关键词：债券保险；美国；严格监管。
一、债券保险的定义。
债券保险（Bond Insurance）是债券发行人向债券保险机构支付一定费用购买的一项合约，指定当债券发行人违约时由债券保险机构进行代偿。该保险的标的为信用风险，投保人为债券发行人，承保人为债券保险机构，权利人为投资者。保费是承保人对投保人违约风险所追求的补偿。债券保险机构目前主要为公债（Public Finance）和结构融资债务（Struc-tured Finance）提供保险。
二、美国债券保险市场的发展和现状。
目前美国主要的债券保险机构包括 FSA、Ambac、CIFG、FGIC、AGC、XLCapital、ACA、Radian、MBIA 等九家一级债券保险公司和 ChannelRe、RAMRe、XLFA、AGRe、BluePoint 五家再保险机构。担保品种也由市政债券扩展到结构性产品。金融危机使债券保险行业的竞争格局发生了很大的改变，原有的债券保险机构陷入困境并进行了广泛的重组，新的机构如巴菲特旗下的 Berkshire Hathaway Assurance（简称 BHA）和Municipal and Infrastructure Assurance Corporation（MIAC）先后进入这一领域。
三、美国债券保险市场的监管环境。
1989 年纽约州政府 69 号法案（Article69）规定债券保险机构必须以专业保险公司为业态，禁止多险种保险公司（Multiline Insurance）从事金融担保业务。债券保险机构必须服从各地方的保险法以及州法案，并接受各州保险监管机构———保险监理处（Office ofthe Commissioner ofInsurance）的监管。对债券保险机构商业行为准则和偿付能力有明确要求，且需要保险机构定期披露投保人名单、承保费率以及监管机构要求的其他报告（如资本结构、所有权变化以及财务状况等）。地方法规还要求境内任何金融担保机构及其直接或间接母公司控制权之间的变化都需要得到其事先批准，并指定了债券保险机构的投资限额。债券保险机构还应按美国保险监理协会（National Association of Insurance Commissioner，简称NAIC）的要求定期披露季报和年报。
四、次贷危机对债券保险业的影响。
2008 年 9 月底次贷危机爆发之前，债券保险机构承保的2、3 万亿美元债券总额中结构性产品总值超过 1 万亿美元，包括大约2 000 亿美元的住房抵押贷款证券（RMBS）、4 250亿美元的 CDO。而主要债券担保机构的投资中有 30%~35%投向结构性产品。债券保险业是继投资银行等金融机构后损失最大的行业之一。次贷危机对债券保险机构的影响主要来自两方面：承保债券的违约损失和投资缩水损失、特别是结构性产品缩水严重。巨额亏损致使资本充足度和代偿能力大幅下滑，进而导致债券保险机构自身和承保证券信用评级的下降，承保债券收益率快速上升，资产价值迅速缩水，如此形成恶性循环。美国政府需要确保市政债券市场的安全以使地方政府能够正常融资，采取的主要措施包括隔离和分拆低风险业务（市政债券保单）和高风险业务（信用衍生品保单），为遭遇困难的债券保险机构寻求外来资金注入以稳定其信用级别（如快速批准了 MBIA 公司的融资计划）以及加快新债券保险机构的审批。
五、美国债券保险市场在金融危机中的经验和教训。
1、对不同风险模式的业务线进行分离。2008 年债券保险机构信用评级的下调主要是受信用衍生品的影响，市政债券本身的偿债能力并没有发生明显变化。业内人士广泛认为债券保险机构不应同时涉足衍生产品的保险业务。因此应将低风险业务（市政债券保单）和高风险业务（信用衍生品保单）进行分拆，以阻隔衍生产品的风险向市政债券传导，保证市政债券得到优先保护。
2、债券保险市场集中化程度提高，国有资本有可能介入。过于分散化、市场化的格局导致恶性竞争，不利于道德风险的防范。加强公司实力、提高偿付能力，使债券保险市场集中化，有利于降低恶性竞争、增强保险机构的议价能力，避免发行人不断要求降低保费金额使得债券保险机构的利润率受到影响。2009年5月美国全国城市联盟（National League ofCities）要求美国财政部向其提供50亿美元的无息贷款，成立“发行商交互债券保险公司”
（Issuers Mutual Bond AssuranceCo）。它将是美国第一家公有金融保险公司，也是这一行业中规模最大的公司。
3、
监管透明化、统一化的呼声变得更强烈。
以纽约州为首的各州保险监理会正积极酝酿债券保险监管规则的修改，包括对于债券保险机构业务范围的重新界定、进一步提高债券保险机构的资本充足度要求、加强对债券保险机构信用评级的监管等等。业内特别提到应参照对银行的监管，建立完整的、包括各个方面特别是资本充足率的联邦强制性监管法规。统一的、透明的、易于理解的联邦监管条例将有利于重新恢复投资者信心。
六、中国引进债券保险的可能性和需要关注的问题。
若考虑在中国债券市场引进债券担保体制，应注意吸取美国的经验并防范相关的风险，并注意中国债券市场结构和美国的差异。
（一）中国企业债市场引进债券保险体制的可能性。
1、有效的债券信用增级措施目前仍然缺失，为债券保险发展提供了一定空间。目前中国担保机构平均每家注册资本还不足 1 亿，其中规模最大的中国投资担保有限公司的注册资金为 30 亿元，而在保风险敞口超过 200 亿，其实力不足以成为有效从事债券担保业务。更重要的是，担保业的过度竞争，大部分担保机构经营稳定性和发展前景并不乐观。此外对担保行业监管法规不健全、行业准入和退出机制尚未建立、缺乏信息披露、运作不规范等诸多问题，也导致投资者对担保机构的担保能力完全不信任。
2、债券发行主体范围扩大，低信用级别主体有强烈的增信需求。目前信用债市场的主要发行人是大型国有或行业龙头企业，中小企业难在债券市场取得融资。此外低等级帝登基地方投融资平台的违约风险不断加大，融资成本进一步提高。这些低信用级别的发行人有比较强烈的增信需求，如何寻找可靠的增信手段是一直困扰债券发行人和承销商的主要问题之一。若有市场上普遍认可的机构提供增信服务，将有效满足这种需求。
3、引进债券保险可以达到完善保险险种、拓宽保险运用范围的效果。近年来中国保险业发展迅猛，保险机构实力不断壮大，未来中国保险业将传统保险产品组合和改进的基础上，逐步衍生至保险领域以外的金融领域，发展保险风险证券化、保险资产证券化、保险衍生产品等融合型保险创新产品是必然趋势。债券保险业务的开展必将在推进金融一体化进程中扮演重要的角色。
（二）中国引入债券保险或类似担保方式需要关注的问题。
1、中美债券市场结构存在明显差异，投资者无法通过债券保险实现税务套利。中国债券市场上没有与美国免税市政债券类似的品种，美国债券保险税务套利这个重要的优势在中国无法实现。在国内债券市场上对增信需求比较迫切的是一些低信用级别的企业债，在中国引进债券保险的意义单纯成为信用增级，其效果与担保公司、企业互保等现存的增信方法性质基本一致，必然会面临激烈竞争，同时债券保险机构的权威性要获得市场上普遍认可比较困难。
2、在引进债券保险业务前法规建设应该先行，监管机构和监管体系应明确。本轮金融危机下美国债券保险市场主要通过行业自律形式进行监管的体制已经受到的严重冲击和广泛的质疑。盲目的引进市场化债券保险体制将不可避免导致道德风险和恶性竞争。我们认为首先在法律法规上明确债券保险的业务性质和监管体系十分重要。目前中国《担保法》、《保险法》以及相关法律体系对于债券担保业务的性质没有明确的界定，由此可能引发监管权争议。我们认为根据其业务特点，应将争取其划归保险类别，并由单一的监管机构保监会实施监管。单一监管机构有利于实施严格的监管规定，防止令出多门、相互冲突导致监管实效。
3、对行业的准入标准应严格，考虑引进国家信用或部分政府信用作为后盾。债券担保业务属于高风险金融创新业务，严格的、透明的操作运营管理和信息披露规定等措施都是行业健康发展的必要条件。此外一定程度上促进行业集中化、限制无序竞争也是培育债券担保市场必需的步骤。对债券担保的监管力度必须严格，准入门槛也应提高，以避免重蹈担保业监管缺失的覆辙。其监管应参照银行业监管体系的深度和广度，同时也可以考虑引进国家信用或部分政府信用作为后盾，树立债券担保的公信力和市场的信心。目前中国还没有真正意义上的专业债券保险机构，唯一一家准债券增信机构是由多家国有企业联合中国银行间市场交易商协会共同发起设立的中债信用增进投资股份有限公司（截至2009年 9 月末其注册资本、净资产均为 60 亿元）。由于缺乏明确的监管、也没有明晰的信息披露，业内基本上对该公司的情况缺乏深入了解。
4、对从事债券担保的机构的业务发展和投资应进行严格监管。美国债券保险机构的经验教训显示必须严格分离不同类别、不同风险特征的业务线。因此债券保险业务必须是专业机构、必须按照不同债券品种的风险水平和风险特征设立风险隔离并将其处于有效监管之下。同时还需要加强对资本规模和充足率的监管，限制高风险产品和衍生品担保业务，限制担保能力的过度消耗。此外监管机构需要监督债券保险机构的投资安全，避免受到偿付和投资的双重损失。
5、对从事债券担保的机构信用分析能力的要求要进一步加强。即使在美国，对三大主要信用保险机构的批评主要包括主观性过强、相互矛盾、结论不清晰等问题。而国内信用评级机构倾向性更加明显，受到发行人的制约非常严重，分析能力不足。因此国内信用评级机构的权威性受到市场的普遍质疑，分析结论难以成为债券保险机构定价的可靠依据。如何建立可靠的分析力量和风险管理体系是非常关键的因素。
结构化债券投资篇2
关键词：企业债券；二级市场；债券信用评级
一、企业债券的概念
1、企业债券的概念
企业债券是企业为筹集资金，依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券代表着发债企业和投资者之间的一种债权债务关系，债券持有人是企业的债权人，不是所有者，无权参与或干涉企业经营管理。企业债券和股票一样，同属有价证券，可以自由转让。
在外国，因其发债主体只限于股份有限公司，企业债券和公司证券两个名称可以在同一个意义上使用，两者有时可以混称，但按国际通行叫法应称为公司证券。在我国，企业债券的概念、范围较宽。按《企业债券管理条理》规定，发债企业泛指具有法人资格的各类性质的企业，包括股份制公司，应此，公司证券在我国也称企业债券。
2、企业债券的基本要素
企业债券是一种筹资手段和投资工具。作为体现债权债务凭证，其基本要素主要由以下几个方面组成+
一是发债主体。在我国，企业债券的发行主体是指在我国境内具有法人资格的企业。企业按法定程序发行债券，取得一定时期资金的使用权及由此带来的利益，同时又承担着举债的风险和义务，须按期还本付息。除被批准的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券。
二是投资人，即债券持有人。其享有按
规定取得利息和到期收回本金的权利，但不参与企业的经营管理，对企业的经营状况不承担责任。
三是利率。企业债券利率的高低直接关系到发债企业筹资数量、筹资成本和投资者的债券利益。企业债券的利率受投资者对收益率的接受程度、发债企业的承受能力和社会信誉、市场利率的变化趋势和债券期限的长短等因素的影响。
四是期限。从债券发行日起到偿还本息日止的这段时间为债券的期限。企业通常根据资金需求的期限、未来市场利率走势、流通市场发达程度、债券市场上其他债券的期限情况、投资者的偏好等来确定发行债券的期限结构。
二、简析我国企业债券市场目前存在的问题
从我国企业债券十多年发展历程来看，我国企业债券市场为国家经济建设筹集了大量资金，为培育资本市场、促进国企改革、金融体制改革和投融资体制改革作出了积极的贡献。但是与世界资本市场的发展现状相比（发行债券是西方企业的主要筹资渠道，而股标筹资占较小部分），与我国的股票、国债市场相比，我国的企业债券市场相对滞后，无论在发行规模还是在二级市场的成熟程度上都存在很大差距，企业债券在整个证券市场中的地位和作用还没有得到充分的发挥。与其它金融产品相比，企业债券市场的发展真是举步维艰。原因何在要回答这个问题必须对我国企业债券的供求关系和市场条件作一经济分析。
（一）企业债券发行需求约束
1、证券市场的战略误导，企业债券市场末被纳入证券市场总体发展规划
我国企业债券市场欠发达的深层次制度根源，是政府驱动型证券市场发展模式的误导。政府驱动模式导致我国证券市场发展目标的二元化’既要承担优化配置资金的任务，又要肩负对企业实行股份制改造，推进经济改革的使命，只有满足上述二者要求的市场形式才能得到政府扶持和鼓励。当二元目标发生冲突难以两全时，实际操作中往往是牺牲资金配置效率，以保证经济改革顺利进行。这一战略模式使得企业债券市场变成政府发展证券市场实践中最不受重视的部分。我国企业债券市场的发展受到约束的另一具重要原因在于企业自身存在许多缺陷，主要表现在如企业产权制度不合理、企业的资本结构不合理、企业自身缺乏信誉等。
2、缺乏企业债券定价的人民币基准利率
基准利率是指资金市场上公认的具有普遍参考价值的利率，是形成其它金融产品的市场价格的基础。也就是说，要实现利率的市场化和自由化，金融市场上必须有一个被市场参与者普遍认可的基准利率，其它相关金融产品的价格根据该利率的水平来制定。从国际金融市场的一般规律来看，有资格成为这一利率的只能是那些结构合理、信誉高、流通性好的金融产品的利率，而在市场上最具备这一特点的利率就是国债的收益率。因为，国债的发行主体是国家，其信誉高，投资国债的风险最低。国债的发行量大，流通性好，变现能力。国债发行时间固定，品种期限结构合理，市场参与者随时可以得到从3个月期到10年期以上的国债收益率。正是因为国债收益率具有这些特点，金融市场的参与者一般都用此利率作为市场利率的一个基准。在过去很长一段时间里，由于我国国债市场不发达，在整个金融市场上就没有一个基准利率。这在客观上就给企业债券的定价带来了困难，在这种情况下确定的企业债券利率很难对投资者产生吸引力。
3、缺乏科学的企业债券定价体系
由于缺乏市场公认的基准利率，因此，在为企业债券定价时，只能采取行政方法来确定。如政府有关部门规定，企业债券的票息不能高于同期银行存款的40％、实践证明这种定价方法极不合理，因为，这种定价方法没有考虑信用的价值。根据这个规定，无论企业信誉好坏，偿还能力强弱，以及投资者承担风险的大小，只要发行债券的期限相同，债券品种的价格就一样，这在客观上就给企业债券的价格信号造成了混乱。而且，实际上，我国发行的许多企业债券利率比同期国债收益率还低，这就限制了投资者购买企业债券的积极性。
（二）企业债券投资需求的约束
1、二级市场发育不成熟，企业债券流动性差
我国企业债券市场的一级市场虽然发展缓慢，但毕竟在前进。而目前我国企业债券的二级市场几乎处于停滞状态，表现在上市品种少、规模小、交易量不大。企业债券二级市场发展缓慢的直接后果是企业债券的变现能力差，投资者一旦需要资金，手中的债券却卖不出去，企业债券等于银行定期存款，甚至还不如定期存款（定期存款可提前支取，而企业债券不能），债券的优越性不能体现出来，影响投资者的信心。企业债券二级市场滞后必然会反过来影响一级市场的发行，从而制约了企业债券市场的总体发展。
2、企业债券的品种、期限单一，缺乏金融创新自1988年我国发行企业债券以来，企业债券的发行品种基本上一个模式’重点建设债券或中央企业债券或地方企业债券、期限2－3年、到期一次还本付息、统一利率等，几年一贯制，缺乏灵活与金融创新，对投资者吸引力不大，即使有投资者，其面对的企业信用风险和利率风险很大，企业债券市场只能是死气沉沉，冷冷清清。
3、缺乏权威的评级机构，企业债券信用评级不规范
在我国，发行企业债券的企业对其发行债券情况的信息披露极少，投资者对企业债券的风险性，流动性，安全性和收益性缺乏充分了解。这样，中介机构特别是信用评级机构科学而客观的信用等级评定，就成为债券市场上融资者与投资者沟通的桥梁。目前我国虽然也出现了许多中介机构，如会计师事务所、资产评估事务所、信用评级机构，每次发行的企业债券也都有信用评级，但由于缺乏客观的标准，甚至许多中介机构给钱就盖章，缺乏职业道德。结果，许多被中介机构评为AA级的企业债券，仍出现了到期不还的现象。投资者就不得不对中介机构的客观、中立和公正表示疑虑，从而使中介机构失去了投资者的信任。
三、我国企业债券市场的发展思路
我国企业债券市场状况与发展极不适应，这一问题己越来越受到政府的重视和市场的关注，也为越来越多的理论和实际工作者所认识到。随着我国经济体制的顺利推进，我国的企业债券市场必然获得长足的发展。但企业债券市场的发展将是一个长期的过程，在这一过程中，需要大力创造条件，加强对企业债券的运作管理，努力培育和推动我国企业债券市场的全面发展。
1、转变证券市场的发展战略，扩大企业债券的发行额度，提高资金的配置效率
（1）理顺股票、国债和企业债券三者的关系，明确企业债券的主体地位。就静态而言，股票、国债与企业债券三个市场所吸纳的资金量的确表现为此消彼长相互替代。然而从动态和结构看，三者则呈现出相互补充相互促进的关系。近期我国债券的发行，特别是上市公司的融资债券以及非上市公司的可转换债券发行，有助于减轻股市扩容的压力。因此，在证券市场发展指导思想上，不应当简单化地把企业债券同股票、国债对立起来。
（2）扩大企业债券的发行额度，满足一些经营优良的大企业的发展需求。目前我国已具备了对企业债券的巨大需求，但由于大力发行企业债券的系列配套条件还需要在发展中逐渐完善，我国可以采取逐渐扩大规模的办法，最后取消债券发行的额度控制。在企业债券发行额度的结构控制上，我国一方面应当继续保持一些国有重点企业的发债需求，另一方面可以安排一部分额度给予一些经营业绩优良、却又资金短缺的民营企业。
2、明晰企业产权，严格发债主体，提高企业信誉
要构建真正意义上的企业债券市场，最根本的是要对企业产权进行改革。从根本上说，产权改革的目的是为了创造出真正的所有者或理性的市场主体。企业一旦改造成为真正能自主经营、自负盈亏、自我约束、自求发展的法人实体或法律地位独立、行为自主、责任自负的市场主体，也就自然成为企业债券市场上的主体，必然拥有真正的筹资自，企业债券的发行必然是企业自主选择的结果。企业产权明晰，拥有独立的财产，企业根据市场的供求，基于自身的盈利能力和偿债能力，逐步发展企业债券的规模，成为真正的合格的发行主体，接受市场和投资者的合理约束和监督，在真正市场风险和回报的环境中运作，并确保债券的到期偿还。同时，要建立企业债券市场的准入机制，不具备发行条件的企业，坚决不能进入企业债券市场。这样明晰企业产权，严格发债主体，就可以过滤掉一大批不合格的企业进入债券市场，这对于提高企业信誉，重建企业债券形象，树立投资者信心和规范举债企业的行为将起到很好的作用。
3、对企业债券的发行市场进行配套改革
（1）建立人民币债券市场的基准利率，使发行利率市场化。利率是企业债券发行流通的核心问题之一，在一定程度上对债券市场供求关系起着决定作用。因此，发展企业债券市场要求建立我国的人民币基准利率，理顺资金市场价格，实现利率市场化。市场经济的发展经验证明，在众多的金融产品中，能担负起人民币基准利率重任的只能是国债产品。因此，我们要大力发展国债市场，尽快实现国债发行利率的市场化，丰富国债期限结构，增强国债利率的基础参考作用，使企业债券发行利率的制定不再比照银行储蓄存款利率，而是以同期限国债的收益率为基准利率，并在此基础上实现包括债券收益率在内的利率市场化。
（2）建立科学的企业债券定价体系。高风险、高回报是市场经济的一个重要法则。根据这个法则，投资者要想获得高的投资额，就要承担高的风险。企业要想以较低的成本融入资金，就得有较高的信誉。因为不同信誉级别的企业融入资金所支付的成本是不一样的。如果说AA级企业的融资成本为同期国债收率（基准利率）上加30个基本点，CCC级企业斥应该加上200～300个基本点。正因为不同信用级别的筹资者的成本不一样，这在客观上迫使企业改变经营机制提高自身信誉和信用级别，并在投资者群体中树立良好形象。
（3）发行方式创新，发行规模化，降低发行成本。由于我国企业债券流通性差，企业信用级别低或者券商自身销售渠道不畅等原因，历年来我国企业债券的销售状况不佳（这两年略有改观）。要解决这一问题，就必须进行发行方式的创新。一是采取利率招标的方式，使企业能选择发行成本较低而发行效率最高的券商，直接降低企业筹资成本；二是发行规模化，管理层应适当加大中央债券的额度，鼓励增加单个发行体的发行量，企业债券上网发行，扩大无纸化债券的比重。
（4）积极推行企业债券的新品种。品种单一，投资者选择余地小，这也是我国债券市场、尤其是交易市场发展缓慢的重要结症之一。因此，应研究开发，适时推出一些新品种，如上市公司或准备上市的公司可发行可转换债券；外向型公司可适当发行外币债券；此外，还可推出贴现债券、浮动利率债券、可赎回债券和收益债券等，以适应市场的需要。
4、积极培育企业债券的流通市场，提高企业债券的流动性
我国的企业债券长期以来一直处于“只发行，无交易,的状态，尤其是地方企业债券。由于企业债券交易呆滞，流通性差，加大了投资者对其的风险预期，到期兑现要求增加，使债券的滚动发行更加困难。因此，发展企业债券市场的当务之急，是解决企业债券的流通问题。
（1）发展企业债券的二级市场。二级市场是债券市场的生命线，如果一个市场只有一级市场而无二级市场，那么这个市场就不可能壮大，因此，要建立一个活跃、高效的企业债券二级市场，为一级市场创造一个良好的环境。配合利率市场化改革，增加企业债券的上市品种，逐步放开企业债券转让流通价格，使债券在持有期间能合理流动和直接变现，从而推动债券发行市场的健康发展。
（2）建立企业债券的场外交易市场。从一些市场经济发达国家的经验看，企业债券二级市场由场内交易市场和场上交易券商柜台交易市场并列构成，其中多数国家以场外市场为主。针对我国目前场外交易市场相对薄弱，应重点考虑发展场外市场。
（3）建立统一的债券登记、保管和清算中心。从各国发展经验看，金融市场越来越依赖于以先进的电子计算机技术和现代通讯手段为技术支持的支付系统和证券结算系统。我国要发展证券市场，就应建立全国统一的债券保管和清算中心，只有这样，才可能使我国的债券市场上一个台阶。
5、培育企业债券的机构投资者队伍机构投资者具有专业知识，能够对投资工具的好坏作出自己的判断，不易出现跟风行为，这对于市场的平稳发展是必不可少的；机构投资者可以自己的风险嗜好进行资产组合，抗御市场风险的能力较强；机构投资者有一套内部和外部制约机制，投资行为比较规范；机构投资者的发展和壮大有利于二级市场的繁荣。因此，要使我国证券市场走向规范和成熟，就必须大力发展机构投资者队伍，确切地说，就是要大力发展各式各样的投资基金，（目前我国投资基金己开始起步）如证券投资基金、国债基金、股票基金、企业债券基金、混合型基金、保险基金等，以满足各个阶层、各种风险嗜好的投资者的需要。同时，机构投资者队伍发展起来后，由于在市场上进行操作的是以专业人士为主，因此，证券市场的发展就会更加平稳和规范。
6、建立企业债券的法律法规体系，加强政府监督建立和完善与企业债券相关的各项法律制度，加强监管是促进我国企业债券市场健康发展的重要举措。我国管理层应当在相关证券法规的基础上，进一步完善企业债券发行的法律法规，从而规范企业债券市场与交易市场的运作。同时，由债券主管部门对我国的企业债券市场建立一个有力监管体系也是当务之急的。
（1）完善企业债券的信用评级制度，树立中介机构信誉。企业债券的信用等级标志着债券本身的信任程度和企业的偿债能力。把企业债券的信用等级公开披露出来，有利于投资者识别和判断。债券评级由专门的中介机构评级公司进行。要建立一个被广大投资者信任的评价机构，就必须建立一套严格的对中介机构进行监督和管理的法规，使信用评级机构对自己的评定结果负责。同时，政府有关部门应借鉴国际上通行的信用评级办法制定一个债券市场信用评级国家标准，这样可防止信用等级极差的企业债券进入市场，为广大投资者提供一个选择投资产品的参考。
（2）完善企业债券的担保制度。强化企业债券担保制度，开展资产抵押、不可撤销或负连带责任等多种担保形式，担保不落实或虚假担保的一律不予批准发行债券，这是对防范企业债券违约的一项重要制度。担保制度健全的关键在于对企业违约时处理抵押物的技术操作问题。西方国家的财团抵押方式值得借鉴。这一方式的特点是以企业特定的财产（例如容易变卖的产品、原料甚至机器设备等）为抵押标的，比较有利于操作。
（3）建立对债券持有人的利益保护机制。投资购买债券是一种投资行为。投资有收益也有风险，争取收益规避风险，是投资者的共同愿望。因此，有必要在企业债券市场上建立起对债券持有人利益的法律保护机制，保障投资者债权的实现，使投资者保持对企业债券市场的信心。从我国企业债券市场的实际情况看，建立对债券持有人利益的法律保护机制，需要做好以下两方面工作：一是增强债券条款的约束力。这要求债券票面上不仅要规定兑付债券本金和利息的条款，而且在债券上或有关法律文件中，应当有两项主要的契约条款，即同等优先清偿权条款和限制抵押条款。二是建立企业受托人制度。在西方国家这一制度是为了解决人数众多的特券人难以集中行使权利的问题而设立的，即由发债公司与信托公司签订协议，如前者不能到期兑付，则持券人将权力委托给信托公司，让其统一行使抵押权以使投资者获得本金。我国今后在企业债券发行中要逐渐引入并完善这一制度。
结构化债券投资篇3
在资本市场正在发生结构性变化的新形势下,在机构投资者日益壮大,并逐渐成为市场主力的情况下,发展债券市场已经成为完善市场结构的必然选择。近几年,我国的债券市场虽然发展迅速,但债券总量只占GDP的 24%,相比国际上95%的比例,所占比重还很小,与国外成熟市场相比,我国债市无论是市场规模、债券品种,还是市场发育程度,都存在着相当大的差距,表现为市场规模过小,品种过少,市场参与者单一,债券流动性差,市场体系不完善,相关制度不健全。
截至2002年2月,国债余额约为14000亿元,金融债券余额接近 8400亿元,全部为政策性银行(国家开发银行和进出口银行)发行的准政策性债券;作为企业债券市场重要组成部分的企业债券,在我国的规模较小,余额800亿元,仅为国债余额的5%,为同期股票市值的近2%,随着国债和金融债券规模的不断增加(见上图),相对而言,企业债券的规模还在不断的下降。即便是规模少之又少的企业债券,也全部为大型优质国有企业所发,具有准国债性质。
造成企业债券市场如此不发达的原因有多种,主要是一级市场严格受管制,企业更喜欢股权融资,债券市场的流动性不足等。除此之外,债券承诺了还本付息,对收益的满意程度和还本付息能力的综合评价是投资债券的前提。在我国目前的市场环境下,信用评级市场的不发达在很大程度上制约了企业债券市场的发展。本文仅就信用评级存在的问题及其与企业债券的发展间的相互影响进行探讨。
二、造成评级市场不发达的主要原因
1、受债券品种缺陷的影响,信用评级的地位难以确立
在我国目前企业债券市场十分不发达的情况下,企业债券发行申报复杂、审批漫长、额度控制等措施严重制约了企业债券的发行,发行债券的企业几乎全部为大型优质企业,目前在上海和深圳证券交易所上市交易的债券,信用等级全部为AAA级,因此,债券评级意义不是很大,评级的目的在更大程度上是为满足主管部门的要求,评级地位的重要性很难确立。
2、利率限制的影响使信用评级失去了意义
按照《企业债券管理条例》的规定,企业债券发行利率按照不超过同期储蓄存款利率的40%为上限由人民银行审批。在银行利率水平较低的情况下,为了增加债券的吸引力,企业债券的利率水平基本上要达到规定的利率上限,这就减弱了投资者的投资热情,给企业发行债券带来了一定的困难,也使债券信用评级失去了意义。因为,无论信用等级的高低,企业债券利率水平基本一致,在融资成本和收益的决定方面,资信评级无论对发行人还是投资人都失去了意义,发行人评级的积极性受到制约,投资人对信用评级的需求被弱化。
3、评级机构的权威性是制约自身发展的主要障碍
由于我国会计师事务所、资产评估事务所等中介机构做假现象屡禁不绝,因而评级机构的形象在公众心目中权威性很难确立,评级结果的可信度自然受到很大影响,评级市场难以发展。在评级市场较小的情况下,评级机构的实践经验和技术很难长进,评级结果也难以得到市场检验,从而抑制了评级机构业务的开展以及评级结果权威性的确立。在目前的市场环境下,很难形成像标准普尔公司、穆迪投资服务公司等具有国际知名的评级公司,投资人很难根据评估结果对债券进行判断选择,在很大程度上也制约了企业债券市场的发展。
4、制度缺陷限制了评级公司的业务发展
企业债券信用评级是企业债券发行的重要条件之一,而作为企业债券之一的可转换企业债券,主管部门却没有对信用评级提出要求,无论前两年发行的还是近期发行的可转换企业债券(如机场转债、阳光转债等),均未进行债券的信用评级。可转换债券既然是企业债券的一种,而企业债券要求必须评级,为什么可转换债券可以不评级?此外,可转换债券的履约能力如何衡量?随着金融市场结构的变化,企业将考虑融资手段多样化,可转换债券的市场逐渐增大,但由于可转换债券不评级,评级市场失去了很大的市场份额,失去了原本不多的业务机会。任何新兴产业的成长均离不开政府部门的支持,在我国信用体系不发达、信用制度不完善的情况下,评级主体不会积极主动要求对其进行评级。对于评级行业的生存与发展,政府的扶持显得异常重要。在我国评级行业发展的进程中,不仅没有优惠政策,相反由于制度的偏差,还失去了原本应该存在的市场。不对可转换企业债券进行信用评级,不仅是评级机构的损失,也影响到可转换债券的规范化运作及发展,进而影响到债券市场的发展。
5、投资者风险教育不足也阻碍了评级事业的发展
受我国证券市场运行及发展不规范的影响和熏陶,投资者风险意识弱化。理性的投资者和对绩优蓝筹股的投资难以获得高额的投资回报,而“PT”、“ST”的投机却赚得盆盈钵满。所以,投资者在进行投资选择时,一般很少考虑收益与风险的关系,对于债券的选择,很可能只考虑收益而不考虑风险,信用评级的作用由此被弱化,影响了评级业的发展。
三、企业债券与信用评级业发展构想
(一)做大债券市场
1、用利率水平的高低来量化债券风险的大小
只有在利率市场化的前提下,才能使不同信用等级的债券的发行成为可能,同时,不同级别债券的发行,必须以利率市场化为基础。(1)债券是利率产品,没有债券,就推不出利率产品。利率市场化是发展债券的前提,也是相互促进的因果关系。(2)债券市场上永远都存在着价值投资者和风险投资者两大类。不同风险程度的债券,收益水平不同,投资者将根据自己的对风险好恶而进行不同的选择。企业债券的票面利率高于国债的票面利率,并不会影响国债的发行。(3)有利于降低国债发行的成本,减少中央财政的负担,真正发挥国债利率作为基准利率的作用。(4)根据风险大小,合理拉开不同债券之间的收益率,将吸引不同类别的投资者,增加整个债券市场的流动性和吸引力。
2、发债资格和额度的确立应由审批制向核准制转变继而向注册制转变
世界各国证券主管机关对债券发行都采取审核制度,审核方式主要有两种:核准制和注册制。注册制是指发行人在准备发行债券时,必须将依法公开的各种资料完全、准确地向证券主管机关呈报并申请注册。证券主管机关的职责是依据信息公开原则,对申报文件的全面性、真
实性、准确性和及时性作形式审查。至于发行人营业性质,发行人财力、素质及发展前景,发行数量与价格等实质条件均不作为发行审核要件。证券主管机关无权对债券发行行为及债券本身做出价值判断。申报文件提交后,在法定期间内,主管机关若无异议,申请即自动生效。在注册制下,发行人的发行权无须由主管机关批准。核准制是按照“实质管理原则”,由主管机关规定若干核准条件,按核准条件审查许可后,债券方可发行。发行人在发行债券时,不仅要充分公开企业的真实状况,而且还必须符合有关法律和证券管理机关规定的必备条件,证券主管机关有权否决不符合规定条件的债券发行申请。证券主管机关除了进行注册制所需求的形式审查外。还对发行人的营业性质,发行人财力、素质及发展前景,发行数量与价格等条件进行实质审核,并由此做出发行人是否符合发行实质条件的价值判断。在核准制下,发行人的发行权由审核机构以法定方式授予。
在核准制下,虽然没有了发债额度的限制,凡符合发债规定标准的债券均可获得批准,债券能否发行完全取决于债券自身的条件,但由于要经主管机关的批准,而主管机关不仅要考虑债券是否符合规定标准,还必须考虑资本市场的整体状况。如我国目前股票发行虽由二级审批制转为核准制,并承诺符合一家批准一家,但自2001年7月以来,由于股票市场表现不佳,股票发行量锐减。因此,在核准制下,企业债券的发行不可能完全取决于企业对资金的需求情况以及是否符合发债条件。
而注册制是一种完全市场化的发行方式,只要企业公布的材料真实,只要有市场需求,债券随时可以发行。但注册制不仅对投资人的要求较高,要求投资人有较高的分析能力和价值判断水平,并能够根据债券发行人公布的资料、评判风险和收益是否对等,风险溢价是否合理,对市场的规范化运作也有较高要求,所以注册制通常适用于发达的证券市场;而核准制较适用于证券市场历史不长、投资者素质有待提高的国家和地区。为使债券的发行更加市场化,核准制应向注册制过渡,但必须要求评级公司和承销商相互制约,共同完成债券的定价以及承担帮助投资者分析判断债券的投资价值的责任。
再者,还应降低企业发债资格的标准,在利率市场化的前提下,允许和鼓励更多的公司发行债券,同时应允许非保证或抵押债券即信用债券的发行。降低企业发债标准,允许低级别债券的发行,既有利于资信评估业业务的开展,也可推进利率市场化的进行。因为当发债主体聘请评级公司对其即将发行的债券进行信用评级时,由于担心评级结果不符合审批要求,故要求评级公司保证评级结果达到一定级别,否则不评或评后不付费用,致使评级工作难以正常开展。如果债券的发行不受信用级别的限制,不同信用等级的债券资金成本不同,即可大大提高债券的发行规模,增加投资人的选择范围,又有利于评级业务的规范化。
为了实现向注册制的转变,我认为应当取消额度规模限制。企业是市场经济的主体,其需要资金量的多少也是由市场来决定的,传统的审批制却带有浓厚的行政色彩,虽然这种制度有利于国家的宏观凋控,但却不能及时的满足企业的需要,大大降低了企业发行债券的积极性。
而企业债券市场的发展拓宽了企业的融资空间,也增加了投资者的选择和对投资效果的评判,因此企业在融资时必须既考虑融资成本又要满足投资者对资本最大化的投资需求。因为在一定程度上说,公司发行股票是在稀释所有者收益,而公司发行债券却是在充分发挥财务杠杆作用,扩大所有者收益,这对于国有资产的保值和增值有相当好的作用。并且企业在发行债券后,存在着资金的使用成本问题,客观上要求公司提高资金使用卑。而公司通过发行股票得到资金并不需要承担使用成本,因此很多公司只要没有好的投资项目,宁愿把资金沉淀在银行也不愿意投资于生产领域,以避免造成资金的浪费。在发达完善的资本市场中,股权融资成本低的错误观念将会被市场所修正,进而促进资本市场的发展。
3、建立全国统一的企业债券交易市场
由于企业债券规模小,加之非市场化的利率上限的限制,制约了投资者投资债券的积极性;而且,目前我国债券形成了参与债券投资的个人和机构共分天下的格局,两者在交易数量和交易方式上都存在很大的差异,这样两者之间的交易很难顺利进行。因此只有建立了全国统一的债券交易市场,才能为企业发行债券提供充足的资金;只有建立了全国统一的债券交易市场,才能对债券交易进行有效的监管,降低投资者购买债券的风险。为此,笔者主张取消对法人购买企业债券的限制,允许更多的法人利用自有资金投资债券市场。
4、设立债权人大会
设立债权人大会,并赋予债权人大会相应的权利,可避免公司内部人损害债券人利益;特别是当公司的重大决议与债权人利益相关时,应规定必须通过债权人大会方可生效。债权人大会常设代表或机构可由评级公司项目负责人或评级人员担任,定期对企业运作和资金投向进行监督,对企业的重大决策进行分析,并定期或不定期向债权人大会汇报,这样可使债权人利益得到最大保障。
(二)规范信用评级
1、规范资信评级机构,建立风险赔偿机制
资信评级机构应对自己负责评定的企业债券负风险连带责任,对自己在评级过程中的重大遗漏、虚假记载、误导性陈述对债权人造成的损失承担赔偿责任。只有如此,才能最大限度地降低差错,提高评级质量,增加投资者对评级结果的信任度,提高资信评估公司在投资者心目中的地位和作用,从而促进评估公司的发展及知名晶牌的确立。
2、全面披露评级结果
资信评级机构应对投资者全面披露整个评估过程,包括但不仅限于评估方法、重要数据和非数据化描述,以使投资人对信用评级结果的可信度进行分析判断,从而决定投资策略。
3、资信评级机构可以采用多种组织结构的形式
评级机构既可设立为公司制,也可实行合伙制,并且以合伙制作为发展方向。组织形式的多样化可加强评级机构间的竞争,公司制清晰的产权制度、规范的运作机制与合伙制无限责任制可给债权人以最大保护,可促进评级行业的良性竞争,使评级机构的运作更加规范,风险赔偿制度得以落实。
4、实行评级回访制度
资信评级机构应建立定期的评级回访制度,及时公布回访信息,揭示债券风险,分析风险变化的原因,杜绝债务人逃逸债务责任的事项发生,最大限度地保护债权人的利益。
5、以独立董事身份进入公司董事会
资信评级机构的有关人员以独立董事的身份进入公司董事会,是对自己负责,也是对广大债权人负责的一个重大举措。当评级公司的有关人员能够以独立董事的身份了解公司的日常生产经营状况,参与公司的重大决策时,就可以获得真实的第一手资料和信息,避免因公司资料的虚假性和重大决策人失误对债权人造成侵害。
6、加强发行人与投资人教育
由于资信评估在中国还属于新兴事物,而且目前发行上市的企业债券全部为AAA级,从未出现过违约事项,因此投资者很少考虑债券的履约能力。当企业债券的发行完全市场化后,对投资人信用知识进行普及和风险教育将非常重要,这样可避免债券市场的过度投机行为和非理性操作,减少中小投资者的操作失误和投资风险。
7、建立健全信用制度
结构化债券投资篇4
关键词：企业债券市场；制度环境；市场能力；流动性
企业债券市场是成熟市场的重要组成部分。它的发展与完善对企业、投资者、金融市场结构乃至国民都具有重要意义。从微观层面看，企业债券市场的发展有利于拓宽企业资金来源渠道、优化企业资本结构；有利于丰富投资品种，使投资者的投资结构趋于合理。从宏观层面看，企业债券市场的发展关系到金融市场结构的均衡发展以及国民经济的有效增长。缺乏一个完善的企业债券市场，不仅会直接制约资本市场的发展，也会货币市场的流动性及其运行的效率。
我国企业债券市场的发展始于20世纪80年代中期，lO多年里筹资近3000亿元，为国民经济的发展做出了一定的贡献，但从总体上看，我国企业债券市场发展明显落后于股票市场，在整个资本市场结构中所占的地位相对较低。这种格局不利于资本市场的健康发展。
一、发展企业债券市场必须解决的问题
企业债券市场之所以表现出负面特征，往往是因为其赖以生存的制度基础出现缺陷，或者由于某些市场条件的缺乏而导致了市场能力的低下。所以，本文认为，企业债券市场存在的问题主要可以划分为两类：制度环境问题和市场能力问题。两类问题关系密切，制度环境问题解决的好坏影响着市场能力问题的解决。前不久，深交所对我国企业债券市场现状做了调查，发现我国企业债券市场存在着国有企业产权制度不合理、监管体系不完善等制度环境问题，以及市场流动性差、品种单一、投资者少等市场能力问题。发展企业债券市场必须解决好这些问题，因为它们不仅从根本上导致了企业债券市场的发展滞后，并且如果解决不好，还会成为未来企业债券市场迅速发展的绊脚石。
（一）制度环境问题
1、国有企业产权制度不合理
一个国家企业的综合素质是决定该国企业债券市场能否健康发展的基本性因素。我国企业债券的发行主体一直由国有企业垄断，企业债券市场也是在传统的国有产权制度框架内建立和发展起来的。而传统国有产权制度一个典型的缺陷是国有企业并不真正拥有独立财产权，这一缺陷的存在，从根本上制约了我国企业债券市场的迅速发展。一方面，国有企业缺乏独立财产权，造成企业债券兑付风险较大。发行企业债券的国有企业没有独立的财产权，实际上不能真正承担履行债务契约的责任和义务。这些企业会获得从事融资活动带来的好处，但却不会真正承担融资风险或融资失败的财产责任，这种财产责任最终只能由作为国有企业所有者的国家来承担。另一方面，国有企业产权结构不合理，导致企业“重股轻债”，缺乏发债的内动力。我国上市公司基本是由国有企业转制而来，国有股一般占控股地位，而国有产权所有者缺位，这种特殊的产权结构导致了“内部人控制”，公司经营者的目标常常并不是企业价值的最大化，而是在职收益或自身利益的最大化。体现在融资制度上，由于发行债券到期要还本付息，对企业构成一种硬约束；而股权融资没有还本付息的压力，融资成本“隐形化”，公司经营者首选股权融资，后选债务融资。
2、监管体系不完善
我国企业债券市场的监管体系是从1987年3月实施的《企业债券管理条例》开始构架的，经过不断的修订完善，已基本成型，但仍存在不少问题，比如，相关法规严重滞后：有关企业债券的法规有几十个，但普遍存在相互矛盾、相互制约等问题，并且缺乏相应配套的实施细则和相关。监管主体不明确以及监管手段不合理：我国企业债券市场目前由国家计委、人民银行、中国证监会分头监管，各个监管部门之间缺乏有效的协调合作，导致监管效率低下。在监管手段上，违反市场运作，仍注重计划与审批手段。同时，监管制度也不完善。主要表现在：
（1）发行制度不合理。企业债券市场监管最关键的和最核心的问题是其发行的准允方式。我国企业债券发行的现行准允制度为额度审批制，对发债企业的条件、发债用途、债券利率都做了严格规定，并进行总规模控制。这种严格管制虽然在特定的条件下发挥了积极作用，但是它已不能适应当前经济形势和政策导向，既容易导致政府审批中的寻租行为，又不利于市场机制作用的发挥，阻碍着企业债券市场的发展。
（2）信用评级制度不健全。债券评级是对企业债券发行进行监管的重要环节。我国企业大规模开展信用评级刚刚开始，和发达国家信用评级制度相比，信用评级制度还显得很幼稚，一是评级体系不完善，债券评级的指标体系尚未全国统一，一些评级机构的评级指标体系设置也不尽。二是评级行为不规范，我国的信用评级机构多数为政府各职能部门的附属机构，专业素质及服务水平偏低，收费较高（按资产或融资额的3-5％收取），参与造假活动较严重。三是投资者对评级结果的重要性认识不够，没有将评级结果真正当作判断投资的基本依据。我国企业债券投资者评级意识淡薄，并且我国企业债券评级结果大都缺乏权威性和性，使得投资者对评级机构所做的评价结果置若罔闻。
（3）缺乏发行后有效的监控体系。目前国家对于企业债券只管发行，但对债券发行以后的运作、偿还情况没有建立有效的监控体系。对发债企业是否进行发债后的信息披露，是否按照批准用途使用资金、是否按照章程规定偿本付息等内容没有进行有效监控，很容易导致企业债券发生兑付风险。20世纪90年代中期出现的大量企业债券到期无法兑付现象，很大程度上是由于国家监控不力所导致。
3、市场能力问题
目前我国企业债券市场存在着一系列市场能力问题，比如：机构投资者缺乏、市场交易品种单一等。这些问题集中表现为一个问题：市场流动性差。这已经成为我国企业债券市场发展面临的最严峻问题。例如：1991-1996年累计发行企业债券1566亿元，而同期在深沪交易所上市的企业债券不足30亿元，占整个企业债券总额的2％，累计交易量为5、9亿元。近期情况来看，2002年沪、深两市股票、基金全年交易额为2、92万亿元，国债现货交易总额为0、87万亿元，回购交易额2、44万亿元，而企业债券全年交易总额仅为0、00703万亿元。企业债券市场缺乏流动性，流通市场不发达，就无法吸引大量投资者，特别是机构投资者加入，从而阻碍企业债券市场乃至资本市场的整体协调发展。
二、债券市场的对策
我国企业债券市场之所以发展滞后，根本原因在于制度安排存在缺陷或不明确，外部因素在于市场能力的低下。为此，必须不断进行制度创新及市场能力优化，创造企业债券市场发展所需的制度环境和市场条件，大力促进企业债券市场的发展。
（一）通过制度创新营造企业债券市场发展的制度环境
1、深化国有企业产权制度改革
国有企业产权制度改革的宗旨是实现财产权的分散化，建立企业制度，转换国有企业经营机制；途径则是大力推进企业的股份制改造，建立有效的公司治理结构等。只有经过规范的产权制度改革，企业才能成为自主经营、自负盈亏、自担风险、自我约束、自我发展的真正市场主体，才能转变“重股轻债”的观念，才能真正承担债券融资的风险与责任。这是发展、壮大企业债券市场的最关键环节。与此同时，还要建立有效的偿债保障机制，如完善企业债券的财产抵押机制和建立发债企业偿债基金制度等。
2、进一步完善监管体系
首先完善企业债券法规。应尽快推出新修订的《企业债券管理条例》，及时制订企业债券的发行、交易与兑付等环节的实施细则，并且出台债券的发行基准与信用评级、抵押担保方面的相关法律；其次改革现行多头管理体制和监管手段，建立统一分层次的监管组织体系，加强一线监管机构的地位和职能，减少市场监管中的行政干预色彩；在监管手段上，要以手段和法律手段为主，保留必要的行政手段。最后，完善一系列监管制度。包括：
（1）改革发行制度，推进企业债券发行逐渐向核准制转变。如果企业符合债券发行法规的要求，经有资格的承销机构推荐，经主管部门审核同意的，企业就应能发行债券。另外，要逐步放开对债券利率的限制，按信用级别的差异确定债券利率，逐步取消计划规模管理，放宽筹集资金使用限制。
（2）健全信用评级制度，规范信用评级机构等中介组织。企业债券发行由审批制向核准制转变，需要充分发挥信用评级机构等社会中介机构的作用。为此，必须健全信用评级制度，一是建立的评级指标体系。有关部门应该组织制定统一的评估指标体系和评级，以便各个评级机构共同遵守，保证评级结果的科学性，公正性和统一性。二是建立独立、统一的评级机构。国家可以委托一个专门的管理机构，归口管理评级市场，令所有挂靠的评级机构脱钩，使其成为自主经营、自负盈亏的独立法人。另外，在全国建立几家规模较大、较权威的评级机构，由它们负责全国各省、市的企业债券评级工作，以培育统一有序的全国评级市场。三是大力宣传企业债券评级的意义及对投资者的重要性。
（3）建立债券发行后的监控体系。一是强化发债企业的信息披露制度。不仅要求发债前进行信息披露，更要强调发债后的经常性信息披露以及重大信息披露。企业必须定期披露年度报告、中期报告，如发生对债券市场价格或本息兑付产生较大的事件，应及时向投资者披露；二是建立相应的企业债兑付风险预警机制，做好有关偿债信息的收集、整理和；三是建立企业债券受托人承销商制度。受托人代表债券持有人的利益，接受发债企业的资产抵押，并可根据发债企业的经营状况，随时对债券进行评级。债务到期时如发债企业缺乏资金，受托人可以变卖抵押资产或向担保人追索以便向投资人兑付本息。
（二）通过增强企业债券流通市场的流动性，推动企业债券市场整体协调发展
1、增加企业债券品种。
，市场品种单一，可供选择的余地太小。应鼓励发债企业在利率形式（固定利率、浮动利率等）、债券形式（可转换债券、抵押企业债券等）、付息方法（半年付息等）、期限品种结构（短、中、长）等方面不断创新，以增加对投资者的吸引力。
2、发展场外交易市场，引入做市商制度。
根据成熟的市场经验，企业债券可以在场内交易市场和场外柜台交易市场同时交易。结合我国企业债券市场发展的实际以及个人持有企业债券为主的特点，应考虑大力发展场外交易市场，建立多层次的交易市场体系。同时，逐步引入做市商制度，做市商制度有助于提高债券的流动性，稳定债券的价格和便于债券的大宗交易。 3、培育机构投资者。 各种类型的机构投资者是企业债券市场流动性的动力和来源。管理部门可以在适当时候允许保险基金、社保基金及商业银行等以适当方式进入企业债券市场。
4、加强监管，改善企业债券交易环境。
根据相关法规，投资企业债券的个人投资者的投资收益需交纳20％的个人收入调节税，这使得企业债券交易成本增加，从而影响投资者热情。为此，有必要制定或修订企业债券监管法规，暂缓对城乡居民个人购买企业债券的利息所收个人所得税，为企业债券的发展营造一个宽松的发展空间。
：
[1]何德旭，李武。对我国企业债券市场的思考[J]、与实践，2002，（8）。
结构化债券投资篇5
我国企业债券市场和产业投资基金的发展都处在起步和培育阶段。这个阶段的一个重要特点就是制度不够完善、规模不够大，风险相对较大，企业债券的供给不能完全满足市场的要求。在发展过程中完善制度、控制风险，往往是管理部门考虑的重要因素。建立一个与我国国情和发展阶段相适应的企业债券发行管理制度，是企业债券市场持续健康发展的根本保证。
一、中国企业债券市场的发展
中国从上世纪八十年代中期开始发行企业债券,由于风险失控，企业债券的兑付曾出现不少问题。2000年以后，企业债券发行管理办法有所调整，改中央、地方两级审批为中央一级审批，对确需发债的企业，在确定发债企业、额度和募集资金用途的基础上，分批报国务院同意，由国家发改委会同人民银行、证监会批准发行。
一是选择优质企业发债，促进经济结构调整。把发行主体的偿债能力作为发债的首要条件，坚持“有担保但不单纯依靠担保”的原则，选择优质发债主体，并与贯彻国家产业政策和宏观调控结合起来，安排好发行节奏，保证企业债券顺利发行和市场秩序稳定。
二是防范和化解风险，增强投资者信心。坚持从发行到兑付的全过程管理，提前落实每一笔企业债券偿债预案，着力防范和化解风险。不仅逐步解决了1999年以前的遗留问题，2000年后发行的债券兑付情况也较好。2006年制定了《企业债券突发事件应急预案》。
三是按照市场化、规范化原则，推进企业债券制度创新。主要包括：强化和规范中介机构的作用，在继续发挥信用评级机构和财务审计机构作用的同时，引入法律认证程序；加强风险控制，按照《担保法》审查担保人的担保能力，落实担保责任；积极探索市场化发行方式，普遍采用实名制记帐式发行，还采用了“路演簿记建档”方式，实行了债券期限、利率、计息方式的多样化。
四是做好《企业债券管理条例》的修改工作。广泛征求各方面的意见，对《条例》中的一些重大修改内容反复论证，配合国务院法制办对《条例》进行了修改。
据不完全统计，1987年至2005年，我国累计发行企业（公司）债券3288、77亿元。2006年已发行1015亿元。近年来发行规模逐年扩大，增长速度大大高于间接融资，呈现了非常好的发展势头。
但是，我国企业债券市场无论从规模还是制度建设方面都还比较滞后。产生这一问题的原因，除了管理理念和管理方式的问题外，信用体系不完善、破产还债机制不健全、法律法规建设滞后、中介机构信誉较低、机构投资者面临的投资限制较多等，是重要的制度性原因。
首先，市场化退出机制不健全。所谓市场化退出机制，是指债券不能按期兑付时，按照市场化的运行方式解决偿债资金来源，风险和损失由谁承担的机制。由于我国缺乏受法律保护的破产还债机制，企业债券兑付困难时，主要靠政府买单，隐含着较大的道德风险和社会风险。在这样的制度背景下，发展信用债券的空间受到制约。担保还债机制虽然向市场化迈进了一小步，但是本质上只是风险的转移。近年来，商业银行担保规模越来越大，使商业银行或有负债规模越来越大，如果不进行改革，企业债券的发行空间将受到制约。
其次，信用体系不完善，发债企业偿债意识不强。企业发行债券应当具备“借债还钱，好借好还，常借不难”的理念。但由于相当部分发债企业自我约束机制缺乏，重发债、轻还债的短期行为仍然存在。一些企业领导热衷于债券融资和上项目，不重视偿还债务，把偿债问题留给后任领导，甚至依赖政府，把偿债问题当作向政府部门要政策、要资金的筹码。
第三，投资者的投资理念和风险意识有待改善。我国企业债券的投资主体主要是机构投资者，机构投资者应具有更专业的风险判断能力和投资决策能力。但我国机构投资者的投资理念相对保守，只愿意购买经商业银行担保的企业债券。这在一定程度上阻碍了以信用为基础的企业债券的发行。
第四，中介机构的作用没有充分发挥。我们虽然已经在发行过程中引入了包括承销商、信用评级机构、会计师事务所、律师事务所等，让他们承担各自不同的功能。但中介机构的素质与企业债券发行管理的市场化要求相比，还有一定的差距，存在承销商全面协调力不够、评级结果权威性差、财务审计不严、法律意见书过于简单、中介机构不正当竞争等问题。需要更好的制度规定来促进其成长。
第五，发行管理制度还不够完善。出于控制风险和符合产业政策及结构调整目标的考虑，主管部门在审批程序上做了比较严格的规定，导致审批环节过多、程序比较耗时、手续比较复杂、发行节奏不够合理和产品结构比较单一等问题。在制度上进行更合理的市场化改革，是促进企业债券市场发展的必要选择。
面对上述问题，如何更好更快地推动我国企业债券市场的发展，业内存在一些不同的看法和建议，但关键是要在发展过程中把握好规模扩张、风险控制和制度建设的关系。
（一）积极稳妥地推进企业债券发行管理的市场化
有观点认为，应完全放开企业债券的发行，改为注册制，不再要求担保，完全依靠信用评级、信息披露和机构投资者的专业技能和风险识别能力，扩大企业债券发行规模，风险由投资者自行承担。这是成熟市场经济国家的发行机制，也是我们理想中的模式。但是应该看到，我们与发达国家在企业债券市场规模上的差距，本质上是整体制度和宏观管理框架差异的结果。我国宏观调控的内涵包含了结构调整、产业政策、固定资产投资管理等不同于西方市场经济国家的内容。特别是在当前人民币汇率和利率还没有完全市场化、流动性过剩持续加剧的背景下，完全按市场化的模式管理企业债券的发行，单纯追求发债规模差距的缩小，结果可能是灾难性的。在市场约束机制、企业治理结构、信用体系、财务制度、法律体系和投资者的风险识别能力等方面都存在较大差距的情况下，完全放开企业债券的发行，可能会出现两种结果：要么企业债券发不出去，要么走入“一放就乱，一收就死”的怪圈。这样的局面应该避免。
在我国目前的发展阶段，一个健康的企业债券市场至少应表现在五个方面：一是与宏观调控目标相适应的合理规模；二是绝大多数能够到期偿还；三是少数问题产生的风险能够解决；四是投资者能够得到合理回报；五是融资用途的合理性。也就是我们既要考虑发债主体的融资需求，也要考虑债券投资者的合理回报，还要结合国家宏观调控和结构调整的需要。否则，企业债券市场是难以实现可持续发展的。
（二）加强企业债券市场的基本制度和环境建设
无论是企业债券发行规模的扩大，还是发行管理的市场化改革，都受制于制度建设。因此，加快制度建设，是促进企业债券市场健康有序发展的基础和前提。
首先，按照发行管理的市场化改革方向，简化核准程序。目前企业债券发行管理制度的主要依据是《企业债券管理条例》，现行《条例》的部分条款已不适应市场发展的需要，如关于“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%”的规定已成为制约企业债券利率市场化的障碍；企业债券发行审批程序分为下达规模和审批发行两个环节的规定也影响发行审批程序的简化。在修订后的《企业债券管理条例》难以出台的情况下，有必要按照市场化改革的方向，进一步简化审批程序，完善发行约束条件，在强化中介机构作用，加强对发行体信息披露监管的基础上，逐步实现发行核准机制的市场化。
其次，要大力发展企业债券交易市场。一个有效率的交易市场体系，可以使投资者在发债企业兑付风险加大时，及时出售债券减少损失，并经过多级传递，使价格损失可以分散承担。我国企业债券主要在银行间债券市场和证券交易所债券市场交易，在进一步发展、连通银行间债券市场和证券交易所债券市场的基础上，应逐步开设柜台交易，形成多层次的债券市场体系，为投资者提供更多变现和分散风险的通道。
第三，要建立允许债权人申请发债企业破产还债的机制。在债券存续期内，当发债企业出现经营问题、债券可能产生兑付风险时，允许债权人向法院提出要求发债企业破产的申请，保护债权人的权益。建立允许债权人申请发债企业破产的机制，有利于促使发债企业改善经营管理，做到按期兑付。《破产法》的修订出台，已经为这一机制的实施奠定了法律基础。
（三）积极稳妥地创新企业债券品种、优化结构
在目前的制度条件下，创新企业债券新品种，满足不同融资主体的个性化要求，也是推动企业债券市场发展的重要内容。一是要继续发行担保债券，不断完善担保还债机制。二是推进抵押债券的发展，以流动性好的资产为抵押发行抵押债券，当发行人不能按时兑付债券，通过变现抵押资产落实偿债资金。三是扩大信用债券，选择更多的优质企业在信用评级的基础上发行无担保信用债券，提高信用债券的比例，逐步把企业债券市场推向成熟。四是积极发展企业债券性质的市政项目债或收益类项目债，为我国城市化进程中的城市基础设施建设提供有效的融资渠道。五是发展中小企业集合式债券，通过分摊方式降低规模较小企业的债券发行成本，为中小企业的直接融资提供通道。六是研究探索非公开发行企业债券，为特定机构投资者和特定发债主体提供直接的撮合机会，进一步降低发债成本。七是有选择地允许部分在国内有较大直接投资规模的境外企业在境内发行人民币债券，以减少外币流入，减轻国际收支压力。
二、产业投资基金的发展现状和展望
从概念来看，我国目前的产业投资基金实质上就是私募股权基金，与目前正广泛发展的创业投资基金有相似之处。国际上私募股权基金在近三十年发展规模不断扩大，其收益率增长也明显高于资本市场的其他投资工具，对全球性产业重组、企业增值管理等产生着重要影响。近几年，一些海外产业投资基金开始参与国内重要行业和企业的股权投资，正在产生重要影响。
我国上世纪八十年代中期以来就陆续出现了产业投资基金和创业投资基金的发展。从目前情况看，创业投资基金的发展在有关部门的共同努力下，去年十部委联合出台了《创业投资企业管理暂行办法》，其他相关政策也在酝酿之中。政策和制度环境正在逐渐完善，发展的速度在不断加快。大型产业投资基金的发展仍处在试点阶段，到目前为止国务院只批准了中瑞产业投资基金、中比直接股权投资基金，以及天津渤海产业投资基金的试点。天津渤海产业投资基金批准的规模为200亿元，通过有关方面就基金管理的具体方案所进行的艰苦组织和谈判，已于近期即挂牌营业。
产业投资基金和创业投资基金等私募股权投资基金的发展，对提高直接融资的比重、改善公司治理结构，促进自主创新和技术成果产业化、促进产业结构和企业组织结构的调整等，都具有十分重要的意义，毫无疑问应该大力发展。但产业投资基金和创业投资基金的发展同样需要相关制度和条件的配套。比如，我国的社会信用环境还不完善，信用秩序还比较混乱，专业性的组合投资机构和高素质投资队伍还比较欠缺，多层次的资本市场特别是产权（股权）交易市场还不够有效。这些因素都在不同程度上制约着私募股权基金的发展速度。
随着公司法、证券法、合伙企业法、信托法等一系列法律的颁布实施，私募股权基金设立发展的法律环境已经基本建立，私人资本和机构投资者的资金规模也日益强大，产生了越来越大的通过私募股权基金获得更好收益的市场需求。一些地方政府和投资机构也正在考虑通过设立产业投资基金的模式，推动特定产业和区域的发展，推动企业的兼并和重组。在发展过程中，如何控制风险，仍然是管理层考虑的主要问题。一般认为，私募股权投资基金不同于证券投资基金，其运作产生的风险不会外溢到社会公众，因此应该在管理上更加市场化，推动发展的思路应该更加解放，管理监管的办法应该更加简单。这一判断在私有制为主的市场经济国家是没有问题的。但我国的复杂性在于，参与发起大型产业投资基金的发起人大多是国有机构投资者，如保险公司、社保基金等，每个基金的发起几乎都具有政府背景，这些机构的经营风险显然也具有社会外溢性。这使得我们不得不在采取谨慎试点，在积累经验和完善制度的基础上逐步推进。
随着已批准设立的几家产业投资基金的有效运作和经验积累，管理层将不断加强制度建设，争取在尽可能短的时间内完善产业投资股权基金发展的制度和政策环境，并加快推动多层次资本市场的建设，为各类产业投资基金提供高效的推出通道，从而最终推动我国产业投资基金、创业投资基金等私募股权直接投资基金的发展。
我国改革开放的总设计师小平同志曾经说过，金融是现代经济的核心。金融体系的效率，实际上也越来越成为现代经济竞争力的关键。企业债券市场、产业投资基金、创业投资基金的健康发展，是金融深化的重要内容，不仅能扩大企业融资渠道、优化融资结构，还可以为广大机构投资者扩展投资通道，为经济发展输送血液，为货币政策传导提供平台，具有战略意义。在发展过程中，特别是金融开放的环境下，还会面临许多新问题和新情况。无论是解决老问题，还是应对新情况和新问题，都必须从制度建设入手进行改革创新，在风险可控的前提下稳步推进。政府管理部门和所有市场参与者有着共同的责任，通过互动实现制度完善和规模扩大，并逐步走向成熟。
结构化债券投资篇6
关键词：企业债券；二级市场；债券信用评级
一、企业债券的概念
1、企业债券的概念
企业债券是企业为筹集资金，依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券代表着发债企业和投资者之间的一种债权债务关系，债券持有人是企业的债权人，不是所有者，无权参与或干涉企业经营管理。企业债券和股票一样，同属有价证券，可以自由转让。
在外国，因其发债主体只限于股份有限公司，企业债券和公司证券两个名称可以在同一个意义上使用，两者有时可以混称，但按国际通行叫法应称为公司证券。在我国，企业债券的概念、范围较宽。按《企业债券管理条理》规定，发债企业泛指具有法人资格的各类性质的企业，包括股份制公司，应此，公司证券在我国也称企业债券。
2、企业债券的基本要素
企业债券是一种筹资手段和投资工具。作为体现债权债务凭证，其基本要素主要由以下几个方面组成+
一是发债主体。在我国，企业债券的发行主体是指在我国境内具有法人资格的企业。企业按法定程序发行债券，取得一定时期资金的使用权及由此带来的利益，同时又承担着举债的风险和义务，须按期还本付息。除被批准的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券。
二是投资人，即债券持有人。其享有按
规定取得利息和到期收回本金的权利，但不参与企业的经营管理，对企业的经营状况不承担责任。
三是利率。企业债券利率的高低直接关系到发债企业筹资数量、筹资成本和投资者的债券利益。企业债券的利率受投资者对收益率的接受程度、发债企业的承受能力和社会信誉、市场利率的变化趋势和债券期限的长短等因素的影响。
四是期限。从债券发行日起到偿还本息日止的这段时间为债券的期限。企业通常根据资金需求的期限、未来市场利率走势、流通市场发达程度、债券市场上其他债券的期限情况、投资者的偏好等来确定发行债券的期限结构。
二、简析我国企业债券市场目前存在的问题
从我国企业债券十多年发展历程来看，我国企业债券市场为国家经济建设筹集了大量资金，为培育资本市场、促进国企改革、金融体制改革和投融资体制改革作出了积极的贡献。但是与世界资本市场的发展现状相比（发行债券是西方企业的主要筹资渠道，而股标筹资占较小部分），与我国的股票、国债市场相比，我国的企业债券市场相对滞后，无论在发行规模还是在二级市场的成熟程度上都存在很大差距，企业债券在整个证券市场中的地位和作用还没有得到充分的发挥。与其它金融产品相比，企业债券市场的发展真是举步维艰。原因何在要回答这个问题必须对我国企业债券的供求关系和市场条件作一经济分析。
（一）企业债券发行需求约束
1、证券市场的战略误导，企业债券市场末被纳入证券市场总体发展规划
我国企业债券市场欠发达的深层次制度根源，是政府驱动型证券市场发展模式的误导。政府驱动模式导致我国证券市场发展目标的二元化’既要承担优化配置资金的任务，又要肩负对企业实行股份制改造，推进经济改革的使命，只有满足上述二者要求的市场形式才能得到政府扶持和鼓励。当二元目标发生冲突难以两全时，实际操作中往往是牺牲资金配置效率，以保证经济改革顺利进行。这一战略模式使得企业债券市场变成政府发展证券市场实践中最不受重视的部分。我国企业债券市场的发展受到约束的另一具重要原因在于企业自身存在许多缺陷，主要表现在如企业产权制度不合理、企业的资本结构不合理、企业自身缺乏信誉等。
2、缺乏企业债券定价的人民币基准利率
基准利率是指资金市场上公认的具有普遍参考价值的利率，是形成其它金融产品的市场价格的基础。也就是说，要实现利率的市场化和自由化，金融市场上必须有一个被市场参与者普遍认可的基准利率，其它相关金融产品的价格根据该利率的水平来制定。从国际金融市场的一般规律来看，有资格成为这一利率的只能是那些结构合理、信誉高、流通性好的金融产品的利率，而在市场上最具备这一特点的利率就是国债的收益率。因为，国债的发行主体是国家，其信誉高，投资国债的风险最低。国债的发行量大，流通性好，变现能力。国债发行时间固定，品种期限结构合理，市场参与者随时可以得到从3个月期到10年期以上的国债收益率。正是因为国债收益率具有这些特点，金融市场的参与者一般都用此利率作为市场利率的一个基准。在过去很长一段时间里，由于我国国债市场不发达，在整个金融市场上就没有一个基准利率。这在客观上就给企业债券的定价带来了困难，在这种情况下确定的企业债券利率很难对投资者产生吸引力。
3、缺乏科学的企业债券定价体系
由于缺乏市场公认的基准利率，因此，在为企业债券定价时，只能采取行政方法来确定。如政府有关部门规定，企业债券的票息不能高于同期银行存款的40％、实践证明这种定价方法极不合理，因为，这种定价方法没有考虑信用的价值。根据这个规定，无论企业信誉好坏，偿还能力强弱，以及投资者承担风险的大小，只要发行债券的期限相同，债券品种的价格就一样，这在客观上就给企业债券的价格信号造成了混乱。而且，实际上，我国发行的许多企业债券利率比同期国债收益率还低，这就限制了投资者购买企业债券的积极性。
（二）企业债券投资需求的约束
1、二级市场发育不成熟，企业债券流动性差
我国企业债券市场的一级市场虽然发展缓慢，但毕竟在前进。而目前我国企业债券的二级市场几乎处于停滞状态，表现在上市品种少、规模小、交易量不大。企业债券二级市场发展缓慢的直接后果是企业债券的变现能力差，投资者一旦需要资金，手中的债券却卖不出去，企业债券等于银行定期存款，甚至还不如定期存款（定期存款可提前支取，而企业债券不能），债券的优越性不能体现出来，影响投资者的信心。企业债券二级市场滞后必然会反过来影响一级市场的发行，从而制约了企业债券市场的总体发展。
2、企业债券的品种、期限单一，缺乏金融创新自1988年我国发行企业债券以来，企业债券的发行品种基本上一个模式’重点建设债券或中央企业债券或地方企业债券、期限2－3年、到期一次还本付息、统一利率等，几年一贯制，缺乏灵活与金融创新，对投资者吸引力不大，即使有投资者，其面对的企业信用风险和利率风险很大，企业债券市场只能是死气沉沉，冷冷清清。
3、缺乏权威的评级机构，企业债券信用评级不规范
在我国，发行企业债券的企业对其发行债券情况的信息披露极少，投资者对企业债券的风险性，流动性，安全性和收益性缺乏充分了解。这样，中介机构特别是信用评级机构科学而客观的信用等级评定，就成为债券市场上融资者与投资者沟通的桥梁。目前我国虽然也出现了许多中介机构，如会计师事务所、资产评估事务所、信用评级机构，每次发行的企业债券也都有信用评级，但由于缺乏客观的标准，甚至许多中介机构给钱就盖章，缺乏职业道德。结果，许多被中介机构评为AA级的企业债券，仍出现了到期不还的现象。投资者就不得不对中介机构的客观、中立和公正表示疑虑，从而使中介机构失去了投资者的信任。
三、我国企业债券市场的发展思路
我国企业债券市场状况与发展极不适应，这一问题己越来越受到政府的重视和市场的关注，也为越来越多的理论和实际工作者所认识到。随着我国经济体制的顺利推进，我国的企业债券市场必然获得长足的发展。但企业债券市场的发展将是一个长期的过程，在这一过程中，需要大力创造条件，加强对企业债券的运作管理，努力培育和推动我国企业债券市场的全面发展。
1、转变证券市场的发展战略，扩大企业债券的发行额度，提高资金的配置效率
（1）理顺股票、国债和企业债券三者的关系，明确企业债券的主体地位。就静态而言，股票、国债与企业债券三个市场所吸纳的资金量的确表现为此消彼长相互替代。然而从动态和结构看，三者则呈现出相互补充相互促进的关系。近期我国债券的发行，特别是上市公司的融资债券以及非上市公司的可转换债券发行，有助于减轻股市扩容的压力。因此，在证券市场发展指导思想上，不应当简单化地把企业债券同股票、国债对立起来。
（2）扩大企业债券的发行额度，满足一些经营优良的大企业的发展需求。目前我国已具备了对企业债券的巨大需求，但由于大力发行企业债券的系列配套条件还需要在发展中逐渐完善，我国可以采取逐渐扩大规模的办法，最后取消债券发行的额度控制。在企业债券发行额度的结构控制上，我国一方面应当继续保持一些国有重点企业的发债需求，另一方面可以安排一部分额度给予一些经营业绩优良、却又资金短缺的民营企业。
2、明晰企业产权，严格发债主体，提高企业信誉
要构建真正意义上的企业债券市场，最根本的是要对企业产权进行改革。从根本上说，产权改革的目的是为了创造出真正的所有者或理性的市场主体。企业一旦改造成为真正能自主经营、自负盈亏、自我约束、自求发展的法人实体或法律地位独立、行为自主、责任自负的市场主体，也就自然成为企业债券市场上的主体，必然拥有真正的筹资自，企业债券的发行必然是企业自主选择的结果。企业产权明晰，拥有独立的财产，企业根据市场的供求，基于自身的盈利能力和偿债能力，逐步发展企业债券的规模，成为真正的合格的发行主体，接受市场和投资者的合理约束和监督，在真正市场风险和回报的环境中运作，并确保债券的到期偿还。同时，要建立企业债券市场的准入机制，不具备发行条件的企业，坚决不能进入企业债券市场。这样明晰企业产权，严格发债主体，就可以过滤掉一大批不合格的企业进入债券市场，这对于提高企业信誉，重建企业债券形象，树立投资者信心和规范举债企业的行为将起到很好的作用。
3、对企业债券的发行市场进行配套改革
（1）建立人民币债券市场的基准利率，使发行利率市场化。利率是企业债券发行流通的核心问题之一，在一定程度上对债券市场供求关系起着决定作用。因此，发展企业债券市场要求建立我国的人民币基准利率，理顺资金市场价格，实现利率市场化。市场经济的发展经验证明，在众多的金融产品中，能担负起人民币基准利率重任的只能是国债产品。因此，我们要大力发展国债市场，尽快实现国债发行利率的市场化，丰富国债期限结构，增强国债利率的基础参考作用，使企业债券发行利率的制定不再比照银行储蓄存款利率，而是以同期限国债的收益率为基准利率，并在此基础上实现包括债券收益率在内的利率市场化。
（2）建立科学的企业债券定价体系。高风险、高回报是市场经济的一个重要法则。根据这个法则，投资者要想获得高的投资额，就要承担高的风险。企业要想以较低的成本融入资金，就得有较高的信誉。因为不同信誉级别的企业融入资金所支付的成本是不一样的。如果说AA级企业的融资成本为同期国债收率（基准利率）上加30个基本点，CCC级企业斥应该加上200～300个基本点。正因为不同信用级别的筹资者的成本不一样，这在客观上迫使企业改变经营机制提高自身信誉和信用级别，并在投资者群体中树立良好形象。
（3）发行方式创新，发行规模化，降低发行成本。由于我国企业债券流通性差，企业信用级别低或者券商自身销售渠道不畅等原因，历年来我国企业债券的销售状况不佳（这两年略有改观）。要解决这一问题，就必须进行发行方式的创新。一是采取利率招标的方式，使企业能选择发行成本较低而发行效率最高的券商，直接降低企业筹资成本；二是发行规模化，管理层应适当加大中央债券的额度，鼓励增加单个发行体的发行量，企业债券上网发行，扩大无纸化债券的比重。
（4）积极推行企业债券的新品种。品种单一，投资者选择余地小，这也是我国债券市场、尤其是交易市场发展缓慢的重要结症之一。因此，应研究开发，适时推出一些新品种，如上市公司或准备上市的公司可发行可转换债券；外向型公司可适当发行外币债券；此外，还可推出贴现债券、浮动利率债券、可赎回债券和收益债券等，以适应市场的需要。
4、积极培育企业债券的流通市场，提高企业债券的流动性
我国的企业债券长期以来一直处于“只发行，无交易,的状态，尤其是地方企业债券。由于企业债券交易呆滞，流通性差，加大了投资者对其的风险预期，到期兑现要求增加，使债券的滚动发行更加困难。因此，发展企业债券市场的当务之急，是解决企业债券的流通问题。
（1）发展企业债券的二级市场。二级市场是债券市场的生命线，如果一个市场只有一级市场而无二级市场，那么这个市场就不可能壮大，因此，要建立一个活跃、高效的企业债券二级市场，为一级市场创造一个良好的环境。配合利率市场化改革，增加企业债券的上市品种，逐步放开企业债券转让流通价格，使债券在持有期间能合理流动和直接变现，从而推动债券发行市场的健康发展。
（2）建立企业债券的场外交易市场。从一些市场经济发达国家的经验看，企业债券二级市场由场内交易市场和场上交易券商柜台交易市场并列构成，其中多数国家以场外市场为主。针对我国目前场外交易市场相对薄弱，应重点考虑发展场外市场。
（3）建立统一的债券登记、保管和清算中心。从各国发展经验看，金融市场越来越依赖于以先进的电子计算机技术和现代通讯手段为技术支持的支付系统和证券结算系统。我国要发展证券市场，就应建立全国统一的债券保管和清算中心，只有这样，才可能使我国的债券市场上一个台阶。
5、培育企业债券的机构投资者队伍机构投资者具有专业知识，能够对投资工具的好坏作出自己的判断，不易出现跟风行为，这对于市场的平稳发展是必不可少的；机构投资者可以自己的风险嗜好进行资产组合，抗御市场风险的能力较强；机构投资者有一套内部和外部制约机制，投资行为比较规范；机构投资者的发展和壮大有利于二级市场的繁荣。因此，要使我国证券市场走向规范和成熟，就必须大力发展机构投资者队伍，确切地说，就是要大力发展各式各样的投资基金，（目前我国投资基金己开始起步）如证券投资基金、国债基金、股票基金、企业债券基金、混合型基金、保险基金等，以满足各个阶层、各种风险嗜好的投资者的需要。同时，机构投资者队伍发展起来后，由于在市场上进行操作的是以专业人士为主，因此，证券市场的发展就会更加平稳和规范。
6、建立企业债券的法律法规体系，加强政府监督建立和完善与企业债券相关的各项法律制度，加强监管是促进我国企业债券市场健康发展的重要举措。我国管理层应当在相关证券法规的基础上，进一步完善企业债券发行的法律法规，从而规范企业债券市场与交易市场的运作。同时，由债券主管部门对我国的企业债券市场建立一个有力监管体系也是当务之急的。
（1）完善企业债券的信用评级制度，树立中介机构信誉。企业债券的信用等级标志着债券本身的信任程度和企业的偿债能力。把企业债券的信用等级公开披露出来，有利于投资者识别和判断。债券评级由专门的中介机构评级公司进行。要建立一个被广大投资者信任的评价机构，就必须建立一套严格的对中介机构进行监督和管理的法规，使信用评级机构对自己的评定结果负责。同时，政府有关部门应借鉴国际上通行的信用评级办法制定一个债券市场信用评级国家标准，这样可防止信用等级极差的企业债券进入市场，为广大投资者提供一个选择投资产品的参考。
（2）完善企业债券的担保制度。强化企业债券担保制度，开展资产抵押、不可撤销或负连带责任等多种担保形式，担保不落实或虚假担保的一律不予批准发行债券，这是对防范企业债券违约的一项重要制度。担保制度健全的关键在于对企业违约时处理抵押物的技术操作问题。西方国家的财团抵押方式值得借鉴。这一方式的特点是以企业特定的财产（例如容易变卖的产品、原料甚至机器设备等）为抵押标的，比较有利于操作。
（3）建立对债券持有人的利益保护机制。投资购买债券是一种投资行为。投资有收益也有风险，争取收益规避风险，是投资者的共同愿望。因此，有必要在企业债券市场上建立起对债券持有人利益的法律保护机制，保障投资者债权的实现，使投资者保持对企业债券市场的信心。从我国企业债券市场的实际情况看，建立对债券持有人利益的法律保护机制，需要做好以下两方面工作：一是增强债券条款的约束力。这要求债券票面上不仅要规定兑付债券本金和利息的条款，而且在债券上或有关法律文件中，应当有两项主要的契约条款，即同等优先清偿权条款和限制抵押条款。二是建立企业受托人制度。在西方国家这一制度是为了解决人数众多的特券人难以集中行使权利的问题而设立的，即由发债公司与信托公司签订协议，如前者不能到期兑付，则持券人将权力委托给信托公司，让其统一行使抵押权以使投资者获得本金。我国今后在企业债券发行中要逐渐引入并完善这一制度。
（4）建立企业的偿债基金。发债企业为了保证到期还本付息具有足够资金，耍建立偿债基金制度，可以从每次销售收入中提取一定比例，也可以从银行存款中定期划出一定金额，转存到偿债基金专户中去，这样日积月累，到期还本付息的资金就有保证。
（5）加强企业债券市场的信息披露工作，完善公众监督机制。企业债券兑付困难，企业债券信誉不佳，原因之一，是资金末按发债章程规定合理使用。从外部看，就是信息披露工作没有做好。因此，要规范企业债卷市场的信息披露工作，完善公众监督机制。
参考文献：
［1］周正庆,证券知识读本［M］,北京：中国金融出版社，1986
［2］袁东,中国证券市场论［M］,上海：东方出版社1987
结构化债券投资篇7
债券市场投资者结构的国际比较
为更好吸引国际机构投资者并降低公共赤字的融资成本。近年来，许多国家政府也不断完善政府债券市场的基础设施建设。OECD国家所采取的措施包括：拍卖、做市商制度、融资头寸的工具（例如回购协议）、取消预扣税、衍生产品市场、基准债发行、清算和结算体系的完善等。从国际经验来看，债券市场的交易者主要包括：中央银行、商业银行、信托投资公司、保险机构、各类基金、企业机构、个人投资者，他们虽然分散在各个交易市场（场内市场、场外市场、大宗交易市场等），但各交易市场之间没有对交易者身份的严格限制，尽管大宗交易市场对投资者的最低交易额度有一定规定，但其目的是为了使交易在数量上更加匹配，从而提高交易速度。另外，发达国家债券市场的投资者结构中，机构投资者占主导地位，个人投资者买卖国债大多通过机构投资者进行。其中，金融机构是机构投资者的主导，不同类型的金融结构负债特征的差异导致了对国债交易的不同需求，进而提高了市场流动性。例如，中央银行在国债市场的买卖行为主要是由于货币政策调控的需要；商业银行的负债增长一般比较稳定，而头寸的变化比较频繁，往往将短期国债作为备付金资产的重要组成部分，而将回购作为调剂资金头寸的重要工具；基金投资则更注重安全性，国债投资在基金组合中通常被作为降低风险系数的工具；人寿保险公司根据报单负债类型的不同采取相应的投资策略；财险公司更注重收益性，而对流动性的要求相对较低；证券公司除了将国债作为资产组合的工具外，更倾向利用国债回购来满足短期资金头寸的需要。基于此，如果同一类机构被分割在不同的市场进行交易，交易需求的差异性必然受到影响。另外，由于投资者的风险偏好不同，具有不同的资产负债结构，对宏观经济和通货膨胀、利率走势的预期不同，而无风险的基准利率无疑可以提供重要的投资和交易参考，从而提高交易效率，分散投资风险，促进市场流动性的提高。
从发达国家的国债市场发展历程来看，国债持有者结构呈现多样化趋势，多数市场经历了由个人投资者为主向机构投资者的转变。在绝大多数市场化国家中，机构投资者约占90%以上的份额，主要包括商业银行、保险公司、养老基金、工商企业、外国政府机构、共同基金等。
机构投资者对债券市场流动性的影响
首先，由于机构投资者具有资金优势和人才优势，采取专业化管理和系统化的运作，从降低交易成本和保持市场连续性等方面增强市场的效率，从而能有效地控制债券投资风险，提高市场的流动性，对债券市场的稳定发挥重要作用。其次，契约型机构投资者，如养老金和保险基金，其投资具有稳定性和长期性，形成了债券市场持续稳定的资金来源。同时，机构投资者通过投资组合可以为单个债券投资者分散投资风险，吸引潜在的投资者，增加入市资金，提高市场深度，促进流动性的提高。最后，由于很多机构投资者同时参与国债一级市场的承销，从而使一、二级市场的发行定价机制有效联动，从整体上提高了债券市场的定价效率与流动性。
从另外一个方面讲，机构投资者的“羊群行为”也会引起市场流动性风险，包括所有人都寻求在同一时刻买进或卖出股票，而现代资本市场环境下的这种机构共同行为有可能放大市场功能，进而影响市场流动性。如当债券市场面临恐慌性抛盘时，容易导致成交稀疏、流动性差，并且面临完全丧失流动性的可能。这方面的例子包括1987年的垃圾债券市场危机，由于抵押担保证券市场的恐慌和流动性的丧失，出现一系列的金融机构倒闭。
对新兴市场而言，缺乏实力强大、活跃的国内机构投资者和国外投资者兴趣，导致市场发展深度和流动性不够。许多新兴债务市场具有融资来源垄断性的特点,主要来自于税收力量的运用、对银行最低储备和流动性资产的要求，规定国内养老基金和其他社会保障基金投资于非市场化的政府债券。由于非市场化债券不能在任何交易所挂牌，也不能交易，因而加剧了市场分割。同时，出于对银行最低储备和流动资产管理的规定，人为地降低了这些工具的收益率，因而也会对市场发展产生不利的影响。所以，有必要引入可鼓励储蓄类机构购买市场化的、较长期债券的机制，以促进机构投资者的发展，而广泛的国内和国际投资者基础将有助于降低发行成本并促进未来发行。
培育我国机构投资者的措施
机构投资者是资本市场的主体，合格的机构投资者是资本市场健康稳步发展的基本要素。目前，我国机构投资者虽然具有一定规模，但是整体发展仍需要不断完善。许多机构投资者缺乏资本管理经验、理性的市场投资和风险管理理念、规范的投资行为。使机构投资者不断地走向成熟和更具实力有利于多层次的债券市场体系的建立，提高市场化的定价效率，活跃债券市场的交易、分散债券市场的风险，促进债券市场发展和创新的进程。
加强商业银行信用风险定价管理能力。应发展货币市场基金和债券型基金，促进货币市场和债券市场投资主体的多元化。从各类投资者的具体持仓量看，商业银行仍然在银行间市场居主导地位，2011年底的持仓量达14、41万亿元，占银行间债市规模的67、47%，其中尤以全国性商业银行所占比重最高，保险机构和基金的持仓规模稳定在第二位和第三位，达2、06万亿元和1、69万亿元，分别占银行间债市规模的9、65%和7、92%。
鼓励商业银行的综合化经营，包括完善基金管理公司的管理，商业银行通过设立基金管理公司来开展投资业务，既可以扩大机构投资者的层次，又可以充分利用商业银行的资产管理业务来增加资本市场的流动性，促进储蓄向投资的转化。有必要重启信贷资产证券化试点，在完善银行资产负债比例管理、分散银行风险、缓解流动性压力的同时，可以为中小企业信贷提供支持，为高收益债券产品发行搭建平台。信用债的发展壮大和机构投资者的成长成熟，发展良好、多层次的公司债市场将丰富银行证券投资组合的品种和工具，有利于提高银行的信用风险管理和定价能力，从而有可能进行更为积极的资产负债管理。
为社保基金、年金的发展创造条件。当前发展债券市场的一个重要问题就是如何能引入长期稳定资金的问题，而社保基金和养老金投资管理运作首先要满足安全性的需求。相比于股票市场，债券投资既是审慎投资的需要，也是资产负债比例管理的要求。如何进行债券市场的制度创新，通过包括税收政策和风险管理等相关政策制度安排鼓励这些资金入市值得探讨。
在机构投资者中积极培育做市商。从各国证券市场的情况来看，做市商居于场外市场的“中心”、“核心”位置，发挥着重要作用。可将在市场上表现良好的机构投资者补充到做市商中，推进做市商制度的发展，提高债券市场的流动性和市场效率。
在人民币国际化和债券市场渐进式开放的进程中加强机构投资者培育。积极鼓励进入中国资本市场的境外机构投资者（QFII）将理性的市场投资理念、国际先进的资本管理经验、规范的市场投资行为带入中国资本市场，促进我国合格的机构投资者群体的形成，使我国债券市场向规范化和国际化的方向稳步发展。在2005年，世界银行集团旗下的国际金融公司（IFC）就已经获准在我国银行间债券市场发行人民币债券10亿元。2011年12月16日，中国证监会、人民银行和国家外汇局联合公布《基金管理公司、证券公司人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法》，人民币合格境外机构投资者（RQFII）正式启动。RQFII试点将从基金公司、证券公司的香港子公司开始，运用其在港募集的人民币资金在经批准的人民币投资额度内开展境内证券投资业务，初期试点额度约200亿元，据称其中80%的资金将投资于固定收益证券，不超过募集规模20%的资金投资于股票及股票类基金。
值得一提的是，2011年4月23日，中国人民银行与世界银行签署协议，允许国际复兴开发银行和国际开发协会投资中国银行间债券市场。该协议使世界银行能够通过投资中国的固定收益产品参与债券市场的发展，同时也使世行有可能开发并向借款人提供以人民币计值的产品，国际金融组织对中国债券市场的参与也提升了全球的机构投资者对中国债券市场的信心，这无疑会推动我国债券市场对外开放、国际化的进程。
在向QFII开放银行间债券市场的过程中，也应逐步开发境内合格的机构投资者（QDII），包括合格的中小金融机构、社保基金、保险公司、证券投资基金、理财产品等投资于境外外币债券，扩大境内投资者的投资渠道。从2007年7月起，中国政府开始批准国内金融机构到香港发行人民币债券，随着中国跨境贸易人民币结算进程的不断深化，金融机构赴港发行人民币债券的规模也在不断扩大。2011年8月，在面临欧债危机和美债危机的冲击下，我国在香港地区发行200亿人民币国债也为债券市场注入了稳定剂。进一步开放我国债券市场，推进离岸人民币债券市场的发展，无疑有利于吸引外资发展本国经济，推动我国债券市场的产品创新，而建立多元化的机构投资者层次，有利于市场开放过程中金融风险的防范，同时提升人民币的国际吸引力与市场信心，使中国债券市场成为全球金融市场的重要力量。
建立多元化的地方政府债机构投资者层次。2011年由上海市、浙江省、广东省和深圳市开展地方政府自行组织发行本省（市）政府债券试点，市政债券（地方政府债券）的发行与管理成为各方关注的焦点。如何借鉴国际经验，建立合理的地方政府投融资体系，逐步推进市政债券的发行，降低财政风险和金融风险，完善直接融资体系等问题，值得我们深入探讨。目前地方债主要在银行间债券市场发行，商业银行是主要的机构投资者。未来需要建立类似美国的多元化投资者层次，包括商业银行、保险公司、基金、证券公司、社保、养老金、个人投资者，逐步建立多元化的机构投资者层次，为市政债券的发展奠定市场基础。
在债券市场发展的过程中积极防范金融风险，包括信用风险评级和管理、衍生工具定价机制的完善。针对目前市场投资需求和风险偏好同质化的倾向，逐步实现发债主体和机构投资者的多元化，以避免风险过度集中于银行体系。未来需要不断完善信用风险管理的制度框架，包括信用增进、区域集优融资模式、地方政府偿债基金及信用债的监管协调机制等多方面内容。
结构化债券投资篇8
一、我国债券市场现状
目前，我国债券市场已走过了20多年的发展历程。2001年银行间债券市场交易额达41000亿元，市场成员上升到700家。从纵向比较来看，债券市场规模不断增加，市场交易规则日趋完善，债券托管体系和交易体系等基础建设不断加快，市场化程度显著提高。
纵观国外成熟的资本市场体系，债券市场与股票市场是并驾齐驱的。2001年，美国的股票市值占GDP的168％，债券相当于143％；另据统计，全球债券相当于GDP的95％。而我国2001年末债券总值仅相当于GDP的29％。美国发行了3、1万亿美元的政府债券，公司债券达3、4万亿美元，资产证券化债券是2、7万亿美元，公司债券总和大大超过了政府发行的债券，且当年发行的公司债券是同期股票金额的16倍，占主要地位的是公司债券。而在我国，2001年发行国债约4884亿元人民币，公司债券总发行量却不足400亿元人民币。因此，不论是从资本市场上债市与股市的关系看，还是从企业的资本结构看，债券市场尤其是公司债券在我国资本市场发展过程中都具有很大的发展空间。但是，由于市场约束和制度方面的原因，我国债券市场尤其是公司债券无论是在规模、品种，还是在市场的发育程度方面，都与发达国家存在着巨大的差距，即使同我国迅速发展的股票市场相比，债券市场也显得较为低迷，一直是我国资本市场的一条“短腿”。
二、影响我国债券市场发展的原因
（一）制度性因素是导致债券市场发展滞后的首要原因
一方面债券发行制度不尽合理。金融债券、企业债券的发行实行多部门审批制，既增加了发行成本，又助长了政府审批中的寻租行为；在债券品种方面，重国债轻企业债券；债券发行还存在随意性、品种的单调性、对外的封闭性等问题。另外债券交易制度不合理。由于债券发行主体存在信誉级别、类别、发行和流通范围等方面的不同，债券所需的托管服务和交易方式（询价或电脑撮合）必然不同，目前分层次的债券托管体系和立体式的债券交易服务网络亟待加强和完善。此外，缺乏便捷有效的债券市场结算服务系统也制约了债券市场的发展。
（二）企业债券信誉不佳，直接导致企业债券发展严重滞后
对于急需扩大融资渠道的众多企业来说，企业债券无疑是个有力工具，但是由于1992年前后一些地方滥发企业债券，出现一些企业债券到期不能兑付的现象，严重损害了企业债券的信誉。90年代中期，中国的百姓在购买由银行代售的一些企业债券后，由于这些企业本身无到期偿还债务的能力，产生了不少社会问题。另外，我国真正具有发行中、长期企业债券资格的公司还太少，如果完全放开企业债券市场，风险会更大。基于以上认识，1992年后企业债券市场受到严格控制。
（三）市场交易主体和交易工具单一
目前，银行间债券市场的交易主体主要是金融机构，非金融机构现在还难以进入这个市场，商业银行仍作为我国债券市场的主要投资人，债券市场的覆盖面受到限制。债券市场的交易工具单一，不能满足多层次投资者的不同需求，券种单一（主要是国债和政策性金融债），期限也单一（主要是长期债，很少有短期债）。
（四）债券流动性较低
我国债券二级市场由银行间市场和交易所市场组成。由于缺乏统一的托管、清算、结算系统，两个市场处于分割状态，突出表现在两个市场的国债不能自由转托管。由于交易所吸纳国债的能力有限，银行间市场流动性又差，这在很大程度上限制了我国国债市场的进一步发展，既不利于降低国债筹资的成本和风险，也不利于货币市场和资本市场的协调发展。
（五）信用评级中介机构发展滞后，债券市场缺乏诚信
缺乏公正的信用评级中介机构是制约债券市场未来发展的又一主要问题，而且这一问题随着债券投资人范围的扩大已日益突出。目前，国内具备债券评级资格并真正具有市场竞争力的机构只有9家，权威的资信评级机构很少。而国外著名评级机构由于不熟悉我国国情、缺乏中国企业数据库等原因，尚未涉足国内评级市场。再加上我国信用制度不够完善，企业对资信评级的潜在意愿不强，以及评级机构评出的资信等级本身缺乏公信，难以为市场所接受。
（六）市场纪律不严肃，影响了债券市场的发展
分析债券市场发展的教训，市场纪律不严肃，是造成债券市场投机盛行、出现系统风险、作假欺诈、拖欠债券兑付等现象的重要原因。
三、发展债券市场的建议
（一）以制度创新推动债券市场的发展
第一，在发行制度方面，尝试市场化改革，依据宏观经济指标及其变动来决定债券发行的规模、节奏和种类。建议企业债券发行由审批制向核准制过渡，改变企业债券发行量和利率水平由政府决定的状况，以便使各发行主体的信用差别得到显示，提高企业债券应有的供给弹性和价格需求弹性。第二，在会计准则方面，建立与国际接轨的会计准则，判别优质债券和垃圾债券，提高投资者的信心。第三，在债券评级上，我国评级机构尚不够成熟，因此引进境外著名债券评级机构，为投资者选择投资工具提供基本的评价基准。第四，在规避风险方面，严肃财经纪律，形成对公司发行债券的硬约束，降低违约风险。第五，在投资主体培育上，大力培育那些资金运用原则与债券相适应的保险公司、社会保障基金和住房基金等机构投资者，同时实行债券市场的做市商制度，选择那些信誉较好、实力较强的国债或其他债券一级自营商作为做市商。
（二）加大公司债券的发展力度是解决我国资本市场结构失衡的重要前提
无论是从完善资本市场结构，促进储蓄向投资转化的角度看，还是从推动企业转制上看，保持我国经济持续、快速发展，都应当高度关注企业债券市场的发展。1、企业债券的发展有助于我国资本市场结构的完善和深化。首先，企业债券可以发挥衔接且制衡国债与股票交易价格的功能。其次，相当多的金融产品创新依赖于企业债券市场的发展，比如资产证券化问题等。再次，企业债券促进利率市场化进程。最后，企业债券利率也是制约市场利率波动的一个重要因素。2、企业债券是促进储蓄向投资转化的重要途径。在过去的20多年里，国内储蓄年增长率为10、4％，而实际投资平均增长率仅为9、3％，这说明国内储蓄未能充分转化为实际投资，经济增长中存在严重的投资压抑。在国内储蓄中，增长最快的部分是居民储蓄存款。追求安全前提下的收益最大化是居民金融资产投资的第一选择。全国城镇储户最新问卷调查显示，居民储蓄意愿仍持续提高。与其通过降息迫使储蓄型投资者进入股票市场，不如提供与银行储蓄相当的安全投资工具，A级以上的高等级企业债券可以促进储蓄向投资转化。3、企业债券有利于促进企业经营机制的转换，提高企业融资效率。相对于银行贷款和发行股票，企业要面临还本付息的预算硬约束，发行债券对企业经营者的约束力更强。企业以发行债券的方式面向社会筹资，通过社会监督机制，降低经营成本，提高经济效益，提高企业的自我约束能力，有利于促使企业转换机制和提高融资效率。
从当前的市场环境看，政府对企业债券的支持力度不断加大，企业债券市场面临良好的发展机遇。经过多次连续降息之后整体利率水平已处于建国以来最低水平，债券融资成本较低；上市公司经过连续的增资扩股，平均资产负债率已经下降至50％以下。只要能在监管体制、利率形成机制、市场流通、投资主体等方面继续进行较大改革，从供给与需求两方面疏通市场，企业债券是应当大有所为的。
（三）调整债券品种结构，为投资者提供更多的投资品种，调整企业的融资结构
采取股权融资和债权融资相结合，在继续发展股权融资的同时，加大债权融资的力度。调整国债、企业债券、建设债券等债券品种的结构。在期限方面，鼓励业绩稳定的蓝筹公司发行中长期债券，募集公司发展所需要的中长期资金，提高融资效率。着手进行推出交易所衍生债券产品的准备工作。可以先进行可转换债券和可交换债券的创新试点，待条件成熟再推出国债期货和其他债券期货品种，最后推出债券期权，重点包括中长期债券期权和中长期债券期货期权品种，以不断完善交易所衍生债券的品种和期限结构，为市场投资者创造优良的风险规避机制和更多的投资品种选择。
（四）创造良好的债券市场发展环境
1、降低债券市场的交易成本。目前，我国债券市场规模较小，适当降低市场交易成本，尚不足以对国家税收、交易所和券商的利润实现产生大的负面效应，反而有利于提高投资者和债券发行人对债券市场的预期。（1）对债券投资者给予税收优惠。目前我国投资者购买国债所获得的利息收入不纳税，但购买企业债所获利息收入应纳税。因此，尽管企业债券的利率比国债高，但是有可能使投资者按更高的税率纳税，税后收益反而可能下降。建议在现行标准下，适当降低或减免投资企业债券税收。（2）降低企业债券和国债的交易税。针对我国债券市场相对低迷的现状，为激活债券市场，建议降低企业债券和国债的交易税。根据市场的变化调整交易税是很多国家和地区债券市场通用的手法。以中国台湾地区为例，为刺激债券市场交易，“行政院”于2001年2月中旬做出了降低公司债交易税千分之一的决定。
2、扩大债券市场的交易主体。通过银行间债券市场与交易所市场的交叉，实现两个市场的联通。所谓债券市场的统一，最主要的是交易主体的统一，这是最基础的。根据这样一个指导思想，最近央行实行了金融机构在银行间债券市场的准入备案制，同时正在部署商业银行债券柜台交易。
（五）坚持诚信运作，加大行业监管力度
应尽快建立信用评级制度、信息披露制度和有效的法律制度框架，加快公司债券的立法工作，并且要和《公司法》、《破产法》相协调。我国债券市场只有坚持诚信运作，才能正常、健康的发展，以适应我国加入WTO后资本市场对外开放的需要。需要注意的是，市场监管部门必须与市场主体利益彻底脱离，不再包揽市场能做的事，同时，加紧制定和完善市场交易规则和监管法规，维护市场秩序，监督发行主体、中介机构、托管和结算等市场服务机构严格按照法规运行，以达到严肃市场纪律、稳步推进中国债券市场发展的目的。
中国加入WTO为资本市场带来良好的发展机遇，同时，也带来严峻的挑战。随着我国债券市场的不断规范，债券作为收益稳定、相对安全可靠的投资品种，与证券市场进入微利时代的趋势相适应，将逐步为广大投资者和企业所认识和认同。同时，债券市场的健康发展，将不断缩小我国与发达国家之间的差距，在我国多层次的资本市场中发挥更大的作用。
参考文献：
[1]罗伯特·齐普尔，褚福灵等译。债券市场运作[M]、北京：清华大学出版社，1998、
[2]（荚）汉姆·列维，任淮秀等译。投资学[M]、北京：北京大学出版社，2000、